????點剎正當時

????易綱行長最近預測2013年中國的通貨膨脹率有可能超過3%。中國經濟過去10年年均10.5%的高增長狀態下，3%的通脹率是可以接受的良性經濟指標組合，但當下中國經濟增長已經下滑至7%-8%的 “結構性減速”的區間，3%以上的通脹率的確顯得有些壓力沉重。

????我們認為，新一屆政府無論其中長期會采取怎樣的改革策略，抑制債務的雪球進一步滾大都是當務之急。過去幾周宏觀當局逐步在展開清理和收緊影子銀行融資活動，點剎地方難以遏制的投資沖動，政策施力可能正趕在點上。特別是從目前生活資料的價格趨勢來看，物價上漲壓力或正在邊際上，中國今年若一定要維持8%以上的增長，物價壓力可能會很大。

????潛在下行形成通脹壓力

????新古典經濟學的政策精髓強調：不追求超越潛在增長的需求擴張政策，但潛在增長是可以通過供應面改造（提高勞動生產率）來提高的。應該根據供給來決定需求政策。

????超出潛在增長水平的擴張性需求政策，往往與經濟中出現的資源錯配、產能過剩、通貨膨脹和債務危機戚戚相關。

????很多人為產能過剩與通貨膨脹之間的關系糾結不清。

????按照奧派的“生產迂回理論”，如果資本（資源要素）價格被人為壓低，原本不可行的項目變得可行，處于上游的生產資料部門搶奪處于下游的消費部門的資源。社會資源會被過度配置到資本品生產環節，從而導致消費環節的產出相對下降，全社會生產過程會變得不必要的“迂回”，供給端的彈性會變得越來越低。

????故此，由于“資源錯配”導致經濟潛在增長下降的狀態中，通脹會是個大問題。

????觀察中國經濟目前之狀態，潛在增長中樞正面臨不斷增大的下行壓力（人口紅利和MPK衰退）。

????國家統計局最近公布的數據顯示，2012年我國15—59歲勞動年齡人口在相當長時期里第一次出現了絕對下降，比上年減少345萬人。中國發展研究基金會發布的報告認為，從2010年至2020年勞動年齡人口將減少2900多萬人；與此同時，人口撫養比相應上升。這意味著中國人口紅利的窗口就已經關閉。

????根據伍曉鷹（2012）的研究，從1999年起，中國的K/Y值（資本存量/GDP，其倒數為資本回報率）開始超過其他新興國家，而且速度越來越快。到了2009年，中國的K/Y值猛增至4.6 。不但大大超過了“低收入組”內所有的國家（平均值為2.6），而且大大超過了“高收入組”內所有的國家（平均值為3.1），包括K/Y值最高的日本（3.7）。這反映出中國過早地進入了低MPK（邊際資本回報率）階段，盡管中國的人均資本存量還只有美國的7%（根據購買力平價）。

????根據蔡昉教授（2011）研究，中國的潛在增長率“十二五”將降至7.19%，“十三五”將進一步減為6.08%。與2007年前的經濟上升期不太一樣，中國目前的通貨膨脹壓力更多來自供應面（潛在增長水平）的下沉。此時擴張性需求政策比以往更容易拉大正向的產出缺口，形成物價上漲的壓力。

????面對不斷上升的經濟結構性矛盾，宏觀決策者可能礙于原有模式利益關系的固化，改革和轉型將面臨很大的掣肘：短期政策仍難以擺脫增長速度的糾結；中央與經濟諸侯（地方政府和國有經濟部門）的博弈更趨激烈；經濟出清過程受到經濟諸侯的干預而進展不順利，宏觀政策時常要進行一些妥協性的調整。

????維穩的“拖”字訣會把有限的資源源源不斷地投向那些已經失去效率的部門，來維系已經做大的泡沫，如此會造成經濟效率的更大損害，加速潛在增長水平的下沉。

????即便新一屆政府不會或也沒有能力再在基建和投資鏈條上釋放過量錯配的訂單，通貨膨脹的壓力也揮之不去。

????這可能就是市場研究者定義的所謂“類滯脹”狀態。這個階段應該是個非穩態，其存續時間取決于經濟泡沫維系的時間。

圖 1： “相對低收入”與“相對高收入”國家的MPK

圖 2： 資本存量/GDP

根據蔡昉教授（2011）研究，中國的潛在增長率“十二五”將降至7.19%，“十三五”將進一步減為6.08%。

圖 3： 中國經濟潛在增長率的趨勢